Оцінка ефективності інвестицій туристично-рекреаційних комплексів на основі принципів дисконтування

Перехід підприємств туристично-рекреаційного комплексу (ТРК), на нові рівні конкурентоспроможності, що відповідають світовим стандартам, можливий лише за умови нового набагато більш потужного припливу інвестицій та застосування менеджменту інвестиційних процесів. На практиці в якості основної методики оцінки ефективності інвестиційних проектів підприємств туристично-рекреаційного комплексу поширена методика, заснована на дисконтуванні (переведення майбутніх грошових надходжень і відтоків до теперішнього часу) і розрахунках стандартних показників NPV (чистої поточної вартості), IRR (внутрішньої норми рентабельності), РР (періоду окупності).

Методи дисконтування сьогодні стали стандартними для обґрунтування та прийняття рішення інвестором. Вони поширені по всьому світу, увійшли в усі підручники і керівництва з фінансового менеджменту. Тепер інвесторам і керівникам підприємств ТРК не потрібно замислюватися над тим, як обчислити ефективність їх проектів, досить ввести відповідні дані і розрахувати набір необхідних показників.

Однак для прийняття ефективних інвестиційних рішень, що забезпечують приплив інвестицій підприємств ТРК, що ведуть до зростання інвестиційної привабливості, необхідно відмовитися від оцінки ефективності інвестицій на основі принципів дисконтування.

Розглянемо основні протиріччя і дефекти методів дисконтування, які ведуть до помилок при прийнятті інвестиційного рішення підприємств ТРК, спотворюють і різко занижують реальну оцінку ефективності інвестиційних проектів.

Методика дисконтування припускає, що на рішення інвесторів головним чином впливають три критерії, які потрібно враховувати комплексно: NPV (чиста поточна вартість або чиста поточна прибутковість проекту), IRR (внутрішня норма рентабельності або внутрішня норма прибутковості проекту), РР (термін окупності або період окупності проекту). При цьому увага інвесторів і фахівців замість сутності проведених розрахунків відволікається на визначення пріоритетів і вибір головного з них для прийняття остаточного рішення. Однак, як видно з сутності методу розрахунку, насправді все розрахунки базуються на аналізі NPV, інші критерії (IRR і РР) є його похідними, розраховуються на його базі і повністю від нього залежать. Якщо NPV змінюється, то негайно і досить сильно реагують і ці критерії. Отже, проблема комплексного аналізу та вибору інвестора між різними критеріями ілюзорна. Насправді аналізується лише критерій NPV. Якщо методи розрахунку NPV некоректні і відводять інвестора в бік від ефективних рішень, то одночасно невірні результати дають і інші критерії методики дисконтування. Необхідно, перш за все, розібратися в суті NPV, яка визначально впливає на рішення інвестора. При розгляді з системних позицій виявляється, що саме цей критерій (NPV) є самим незадовільним, ненадійним, суб'єктивним і недостовірним показником, який не відповідає сутності розрахунків ефективності інвестицій, різко спотворює реальну ефективність інвестиційних проектів, створюючи всього лише ілюзію кількісного обґрунтування. Практично всі методики обґрунтування ефективності інвестиційних проектів, включаючи розрахунки бізнес-планів (розділ «Фінансово-економічна оцінка ефективності інвестицій»), ґрунтуються на розрахунках NPV за методикою дисконтування. Але при цьому виникає парадокс. Вважається, що фінансово-економічна оцінка NPV проводиться в гривнах, доларах, тобто в грошовому обчисленні. Однак розгляд сутності розрахунків показує, що насправді NPV не має ніякого відношення до реальних фінансовим оцінками проекту. Ні в одному з документів бухгалтерської звітності немає оцінок NPV. Якщо розглянути прогнозну і звітну документацію будь-якого підприємства ТРК, то виявиться, що кількісних оцінок NPV (в гривнях або доларах) немає ні в одному документі фінансової або бухгалтерської звітності (баланс, рахунок прибутків і збитків, звіт про рух грошових коштів тощо). Ні прямо, ні побічно NPV в них не відбивається. Отже, що великі додаткові доходи (або збитки) підприємства від інвестиційних проектів, розраховані за методологією NPV, не відбиваються на його фінансовому становищі.

На величину NPV визначальним чином впливають чотири види показників. Три з них є фінансовими показниками і досить точні - це сума інвестицій, плановані притоки, плановані відтоки грошових коштів по роках. Однак четвертий показник, що істотно впливає на величину NPV, - це суб'єктивна і невизначена величина безрозмірного коефіцієнта дисконту «r». Його значення залежить від безлічі факторів: інвестора, підприємств ТРК, що реалізують проект, зміни ситуації на ринку, інфляції, ризику та інших факторів. При цьому навіть в умовах одного регіону коефіцієнт дисконту (r) для одного і того ж проекту може в силу суб'єктивних причин в межах 100% і більше (тобто на порядки). У розрахунках NPV точні, об'єктивні і певні величини потоків грошових коштів (різниці між припливом і відтоком грошових коштів) по роках проекту діляться на невизначені, умовні і суб'єктивні величини, що враховують коефіцієнт дисконту які до того ж швидко зростають із збільшенням ставки та терміну, тому результатом також будуть неточні, суб'єктивні та умовні показники ІРУ по роках і загальна невизначена величина NPV проекту в цілому. Таким чином, розрахунки за методикою дисконтування вкрай нестійкі, неточні, не враховують найголовніше - внутрішню ефективність і ринковий потенціал проекту. Саме з цієї причини проекти економічно явно вигідні за методологією дисконтування та розрахунків NPV помилково вважаються інвесторами непривабливими.

Штучне заниження реальної ефективності і цінності проекту при використанні принципу дисконтування – це найбільш великий дефект методики дисконтування, який є однією з основних причин прийняття неправильних інвестиційних рішень і головною перешкодою на шляху просування інвестиції в реальні виробництва. В результаті застосування методики дисконтування перспективні і вигідні проекти інвестицій різко програють порівняно з короткостроковими проектами. Зазначений дефект є наслідком ряду методологічних помилок методів дисконтування:

• різке знецінення майбутніх грошових потоків і диспропорційний пріоритет значимості грошових надходжень найближчих років по відношенню до надходжень майбутніх періодів;
• порушення закономірностей створення і освоєння нових виробництв і життєвого циклу туристської послуги;
• оцінка тільки ліквідаційної вартості проекту замість його поточної ринкової вартості, що різко знижує цінність проекту і ефективність інвестицій;
• відсутність обліку впливу додаткових доходів від результатів інвестування грошових надходжень за проектом на загальні доходи майбутніх періодів і, як наслідок, недооцінка ефективності інвестицій і проекту в цілому.

Коефіцієнти дисконтування задають настільки високі темпи знецінення майбутніх грошових надходжень від проектів, що свідомо прирікають будь-які проекти з тривалістю будівництва більше 3-5 років і поетапним введенням потужностей на гранично низьку рентабельність.

За методикою дисконтування максимальна цінність грошових надходжень припадає на період освоєння і початковій стадії випуску продукту, коли обсяги виробництва і прибуток мінімальні. У період же досягнення зрілості туристичної послуги, максимального випуску і найбільших прибутків цінність грошових надходжень різко падає. Відбувається це внаслідок швидкого зростання коефіцієнта знецінення грошових потоків, що зводить нанівець всю ефективність реального виробництва. Методика дисконтування зводить вивчення та аналіз інвестиційних проектів до їх оцінки та аналізу протягом перших років існування, практично повністю ігноруючи їх розвиток у наступні роки. Одним з найбільш невизначених положень методики дисконтування є вибір періоду часу розрахунку NPV, прийнятого для розрахунків ефективності проекту. Методика рекомендує обрати весь період життя проекту, але вкрай складно визначити, скільки ж років реально буде існувати проект, тим більше з урахуванням додаткових заходів з оновлення виробництв. На практиці для розрахунків часто вибирають довільно кілька років, вибір періоду розрахунку при цьому повністю суб'єктивний. В кінці життя проекту методика дисконтування рекомендує враховувати його ліквідаційну вартість. Через 5-7 років всі грошові надходження від проекту стають малими величинами в порівнянні з інвестиціями в розрахунках NPV. Таким чином, NPV знову занижує реальну вартість підприємств туристично-рекреаційного комплексу. Цей фактор методологія дисконтування абсолютно не враховує, зменшуючи тим самим реальну цінність вкладених інвестицій. У методики дисконтування передбачається, що всі отримані кошти йдуть на пряме споживання. Проте насправді майже всі грошові потоки за проектом знову йдуть на цілі інвестування, що означає отримання інвесторами додаткових доходів, зростання віддачі за проектом. Методика не враховує це і суттєво занижує загальну ефективність проекту. Реінвестування часто буває настільки вдалим, що прибутковість проекту різко виростає. Таким чином, методика дисконтування лише створює ілюзію точних фінансово-економічних розрахунків ефективності інвестицій. Насправді вона являє собою уваги не фінансових, а умовних показників, аналогічних експертними оцінками в балах. Чиста поточна прибутковість (NPV) не відповідає фінансово-економічними показниками. Її застосування веде до великої недооцінки ефективності інвестицій, особливо в проекти реальних виробництв з термінами освоєння більше 3-5 років.

Джерело: Шпак Л.О. «Оцінка ефективності інвестицій туристично-рекреаційних комплексів на основі принципів дисконтування»